Original-Research: BAUER AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu BAUER AG

Unternehmen: BAUER AG
ISIN: DE0005168108

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 07.12.2022
Kursziel: 10,00 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Patrick Speck, CESGA

BAUER legt Einzelheiten zur Kapitalerhöhung fest – Impairments und Abwicklungsthemen führen zu erheblicher Guidance-Senkung

BAUER hat jüngst die Einzelheiten zur angekündigten Kapitalerhöhung vermeldet. Darüber gab das Unternehmen gestern aufgrund notwendiger Abwertungen von Vermögenswerten und der Abwicklung von Tochterfirmen eine umfassende Gewinnwarnung bekannt.

Bezugspreis von 6,00 Euro je neuer Aktie: Auf der außerordentlichen HV am 18. November stimmten die Aktionäre für eine Erhöhung des Grundkapitals durch Ausgabe von bis zu rund 17,4 Mio. neuen Aktien unter Gewährung des Bezugsrechts. Das Bezugsverhältnis beträgt 3:2 und der Bezugspreis wurde auf 6,00 Euro je neuer Aktie festgelegt. Auf Seiten der Hauptaktionäre hat die mit aktuell 30% beteiligte Doblinger Beteiligung GmbH bereits ihre Bereitschaft bekundet, sich in wesentlichem Umfang an der Kapitalerhöhung zu beteiligen. Darüber hinaus verpflichtete sich über eine Zeichnungs- und Erwerbsvereinbarung die ihr nahestehende SD Thesaurus GmbH, an der Frau Sabine Doblinger maßgeblich beteiligt ist, alle nicht von anderen Aktionären bezogenen neuen Aktien zum Bezugspreis bis zu einem Maximalbetrag i.H.v. von 70 Mio. Euro zu erwerben. Nach jetzigem Kenntnisstand wird sich die Familie Bauer (Anteil: 36,0%) nicht an der KE beteiligen. Die Bezugsfrist soll am 22. Dezember 2022 beginnen und am 12. Januar 2023 enden, sodass die Platzierung der Aktien voraussichtlich noch im Januar 2023 erfolgen kann.

Transformation des Bausegments und Schuldenabbau stehen im Vordergrund: Einen Erfolg der Kapitalmaßnahme erachten wir aufgrund der umfassenden Verpflichtungen vonseiten des Großaktionärs Doblinger als weitestgehend gesichert. Zugleich ist dieser u.E. angesichts des hohen Verschuldungsgrades (Net Debt/EBITDA 2022e: 4,6x) und der beim Konsortialkredit (Volumen: 390 Mio. Euro) einzuhaltenden Covenants (Net Debt/EBITDA: < 3,25x; EK-Quote: > 25,0%) eine wesentliche Voraussetzung, um die Gesellschaft kurzfristig vor Turbulenzen zu bewahren. Die Mittel der KE dürften somit vollständig in den Schuldenabbau fließen. Die Neuausrichtung des nach wie vor defizitären Segments Bau (EBIT 9M/22: -13,4 Mio. Euro) sollte hingegen wenig cash-intensiv sein. Hierbei plant BAUER die Reduktion von aktuell 24 auf 14 Auslandstöchter bis Ende 2023. Auf die betroffenen Einheiten entfiel zuletzt ein Jahresumsatz von rund 150 Mio. Euro sowie ein operativer Verlust von 25 bis 30 Mio. Euro. Der Rückzug dürfte überwiegend durch den Verkauf der Assets erfolgen, die Buchwerte bezifferte der CFO auf 70 bis 80 Mio. Euro.

Ergebnis in 2022 durch Portfoliooptimierung und Impairments massiv belastet: Aus dem Verkauf bzw. der Abwicklung von Tochtergesellschaften wie der Brunnenbohrtochter in Jordanien erwartet der Vorstand noch in 2022 anfallende negative Effekte auf das EBIT i.H.v. etwa 25 bis 35 Mio. Euro. Darüber hinaus geht BAUER aufgrund des steigenden Zinsniveaus und einer veränderten Risikolage in einzelnen Ländern von erheblichen Abwertungen auf Teile des Anlage- sowie des Umlaufvermögens zum Jahresende 2022 infolge eines höheren Kapitalkostenansatzes (WACC) aus. Die nicht cash-wirksamen Impairments bezifferte der Vorstand auf zusätzlich rund 55 bis 70 Mio. Euro. In Summe wurde die Guidance hinsichtlich des EBITs daher auf -65 bis -90 Mio. Euro gesenkt (zuvor: „deutlich unter dem Vorjahr“; EBIT 2021: 36,0 Mio. Euro).

Wenngleich das Ausmaß der Ergebnisbelastungen erschreckend hoch anmutet, gehen wir davon aus, dass dies zum Teil auch einem sehr konservativen Vorgehen des Vorstands geschuldet ist, um in Anbetracht des avisierten Mittelfristziels einer Konzern-EBIT-Marge von 7 bis 9% in 2024 und des ohnehin „verlorenen Jahres“ 2022 frühzeitig Risiken aus der Bilanz zu nehmen. Zwar sollte es sich überwiegend um zahlungsunwirksame Negativeffekte handeln, allerdings schlagen die Impairments erheblich auf die Eigenkapitalquote durch (29,3% per 30.09.; MONe: 25,5% per 31.12.), sodass die mit der anstehenden KE avisierte Stärkung der EK-Basis bereits im Vorfeld weitgehend zunichtegemacht wird. Hauptanliegen des Vorstands im Hinblick auf die Kapitalmaßnahme ist u.E. aber die Reduktion der Nettofinanzschulden, die von der gestrigen Meldung weitestgehend unberührt bleibt.

Turnaround avisiert: Mit Umsetzung der skizzierten Maßnahmen sieht sich der Vorstand jedoch in der Lage, im Bau in 2023 einen kräftigen Turnaround zu erzielen und bereits in 2024 das EBIT-Margenziel von 4 bis 6% zu erreichen. Rückenwind bietet die u.E. im Kern starke Auftragslage des Segments mit einem Bestand per 30.09. von knapp 948 Mio. Euro. Zum einen musste BAUER trotz der jüngsten Verwerfungen in der Baubranche in 2022 bislang keine Stornierungen hinnehmen, zum anderen adressiert der Bau im Verhältnis 60:40 überwiegend staatliche Kunden und kann wie mit der Planstadt NEOM in SaudiArabien (Volumen: >100 Mio. Euro p.a.; zweistellige Marge) hochprofitable Langfristprojekte vorweisen.

Fazit: Die Trennung von zahlreichen Verlustbringern verspricht BAUER in 2023 auf einen gesunden Kern zu verschlanken, sodass die Phase der Übergangsjahre ein Ende finden sollte. Zugleich zeichnet sich über die KE Entspannung auf der Schuldenseite ab. Wir erachten den Bezugspreis von 6,00 Euro als attraktiv und werden die Kapitalmaßnahme nach Abschluss in unser Bewertungsmodell inkludieren. Aufgrund des Restrisikos für die Umsetzung der Transaktion halten wir aber trotz des bewertungstechnischen Upsides bis auf Weiteres an unserem Rating „Halten“ fest.

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/26157.pdf

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